谈谈排队魔咒与投资胜率

我想你一定有这样的体验。食堂排队，或是高铁站安检，选队伍是个技术活。

你通过仔细观察，选了最短的一条队伍杀过去。然后很快，这条队伍进入了纹丝不动阶段，看着别人的队伍稳步向前，你开始焦虑、着急，一咬牙，决定换条队伍。刚站定，原先的队伍开始往前走了……就这样循环往复，队伍好像总在和你作对，你永远站不到正确的那一条。

这就是“排队魔咒”。

这种排队迷思很多人在投资过程中也遇到过：眼见某只股票、基金产品或资产类别近年涨势喜人，内心蠢蠢欲动，打开新闻全是它的溢美之词，被撩拨得全仓买入。刚买不久就开始震荡，然后大跌，你内心不甘，持有观望，谁知跌跌不休，你的心理防线崩塌，割肉离场。结果你刚走，它却重拾涨势。

2008年，金融学教授Amit Goyal和Sunil Wahal写了一篇题为《The Selection and Termination of Investment Management Firms by Plan Sponsors》的论文，追踪了3400个美国机构投资者——包括企业退休账户、大学基金、工会基金等在1994-2003年十年间选择和更换专业管理人的行为。

结论很有趣，机构投资者通常因为管理人过去三年的超额收益优秀而决定雇佣，但雇佣后三年，这些管理人的年化超额收益迅速缩水，甚至不及业绩比较基准。而解雇管理人也遇到同样的状况，那些因为过去几年回报不够理想而被解雇的管理人，解雇后的回报却优于新雇佣的管理人。

又是一起“排队魔咒”，连投资理念相对成熟的机构投资者都不容易摆脱。

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基金圈流行一句话：好做不好卖，好卖不好做。

“好做”的意思是基金成立后投资操作相对容易，赚钱效应明显；“好卖”的意思是基金销售比较简单。

合在一起，“好做不好卖”通常发生在市场冷清或是基金产品近年业绩相对平淡的时候，基金成立后相对容易赚钱；“好卖不好做”刚好相反，市场火爆，或是产品近期业绩飞涨，投资者蜂拥入场，高点买进，却不那么容易挣到钱。

中国证券投资基金业协会数据显示，截至2017年底，自投资基金以来有盈利的投资者占比仅为36.5%。也就是说，只有三分之一的投资者买基金挣了钱。

根据Wind数据，代表全体基金整体收益水平的中证基金指数，自2003年以来，到2019年9月底的总回报率超过5倍，年化收益率12%。

这就是国内资产管理行业一个“怪象”：基金产品的长期年化收益看上去挺好，但大部分投资者并没有挣到钱。

资本市场上穿越几轮牛熊的老人总会告诉你：一年五倍者比比皆是，五年一倍者却寥若星辰。

越是短期的收益率，越依赖运气、风口，是不可复制且会均值回归的；越是长期的收益率，越依赖理念、体系和能力。所以投资收益，必须要用很长的周期来匹配。

而让投资者和我们长久走下去的前提，就是做好投资体验。试想，中短期内，一条买入即巅峰的净值曲线，和一条稳步上行的净值曲线，谁更能留住投资者？

在国内资本市场对冲工具尚不完善的情况下，实现基金产品净值在取得中长期可观收益的前提下控制好中短期回撤和波动，就是中国语境下的绝对收益。

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分享一个概念——胜率。

胜率，就是在任一时点买入并持有一段时间后，不亏钱的概率，持有期可以是6个月、12个月、2年、3年、5年。

我们以2009-2018年十年作为统计区间，用沪深300指数做了一个简单测算。任一时点买入沪深300并持有12个月，不亏钱的概率是50%，时间长度延长到2年，胜率为52%，5年，胜率为78%。

胜率意味着是什么？中短期内，它是你的投资初体验。假设投资两年，账户依然亏损，是否还有继续和管理人走下去的耐心和安心？而长期来看，胜率应该接近100%，这是投资权益市场的价值所在。

专业管理人应该努力去实现的，就是提升中短期胜率，获得中长期可观回报。

为胜率保驾护航的两个指标，一是波动率，一是最大回撤率。