爱建非银四季度投资策略：改革深入政策护航 非银中长期受益

市场回顾：2019年上半年，市场指数走势表现良好，上证综指从年初的低点2440.91点一度涨到高点3288.45点，一季度行情涨幅高达23.9％，呈现普涨格局；在中美贸易摩擦的影响下，二季度下跌3.6％，8月中旬A股再度拉升，但普涨格局不再，个股走势开始分化。从年初看，沪指上涨18.51％。非银金融行业指数上涨41.34％，涨幅在申万28个子行业中排第五。

政策面新变化：今年以来政策利好不断。1）在“松紧适度”的货币政策下，我国加大了宏观政策逆周期调节力度，降准降息，加大了减税降费政策力度，直接减轻企业负担，缓解民营、小微企业融资难、融资贵的问题。全球经济下行压力加大，经济衰退预期和地缘政治冲突隐患增强，全球各国纷纷降息进入宽松时代。2）科创板落地，推行注册制，加快顶层制度建设，提高上市公司质量，为更多长期资金持续入市创造条件。3）资本市场开放进一步深化，为A股吸引更多外资流入。

证券行业：

2019年上半年，受政策利好影响，流动性宽松推动，市场信心回暖，投资者整体交投情绪远好于18年下半年，证券市场也在经历了去年大跌调整后迎来了一波估值修复，一季度的高增长行情叠加18年的低基数效应给券商半年报带来了不错的成绩。2019年上半年自营规模大幅度增长，成为占营收比最大的业务收入来源，从自营资产配置的结构来看，仍然以非权益类资产及衍生品为主。信用方面，上市公司主动计提减值准备，股票质押式回购风险下降。经纪业务回暖，资管业务向主动管理转型。IPO常态化发行，科创板增量加持，头部券商优势加大。

投资建议：1）当前行业估值1.6x PB处于中间区间。低于自2014年以来的中位数1.84x PB，券商板块估值仍存向上空间。18年的低基数叠加一系列的政策利好和流动性宽松，券商四季度业绩仍有可能超预期，推动板块估值进一步提升。监管层加大资本市场增量改革力度，券商投行业务相关的增量业务有助于券商稳业绩；大券商积极向主动管理业务转型也有助于资管业务回暖；A股国际化进程加快，行业对外开放加速，有利于越来越多长期的增量资金的入场，与市场关联度较高的经纪业务、自营业务业绩有望更进一步。2）个股：行业马太效应明显，头部券商强者恒强。我们推荐中信证券（600030）和华泰证券（601688）。

保险行业：

2019年前三季度，全球经济乏力、经贸摩擦持续，各大央行纷纷进入降息周期，我国央行在9月下调了存款准备金率。受益于市场环境宽松、资金释放流入，权益投资或将进一步为险企贡献收益。政策方面，金融行业对外开放持续推进，保险行业市场秩序愈加规范。5月财政部发文大幅提升抵扣比例至18％，政策于2019年1月1日生效，退回的已缴所得税大幅增厚各家上市险企中报利润，后续也将持续缓解险企税负压力。

在负债端方面，人身险在2018年的低点后已恢复增长，其中健康险增速较快，且预计仍将有较大的增长空间。随着太平洋人寿、平安人寿等推动战略转型，淡化开门红销售现象，不再以成本换规模，人身险的新业务价值率有望进一步提升。财险方面，新车销量下滑、商业车险费改等多方面因素共同导致车险保费增速缓慢下降。由于严监管环境规范费用竞争，车险手续费率下降，有利于财险业务净利润的改善，对冲车险增速放缓的影响。同时，非车险发力明显，保费增长稳健，助推财险业务保费收入增长。

中长期来看，国内保险市场的保障型需求仍远未被充分挖掘，随着我国人均收入的持续增长和保险意识的不断普及，保险密度仍有较大的提升空间。各大险企推进战略转型，改善新业务价值增速，推动内含价值增速提升，叠加减税降费政策，险企的业绩表现将增强市场对于保险行业的信心，有助于上市险企估值抬升。目前除中国平安外，上市险企PEV水平均处于低位，维持行业“推荐”评级，推荐关注中国平安。

风险提示：宏观经济增速不及预期；股票市场低迷；监管政策重大变化。长端利率持续下行；代理人规模和产能不及预期。

正文

一、市场回顾

2019年上半年，市场指数走势表现良好，上证综指从年初的低点2440.91点一度涨到高点3288.45点，一季度行情涨幅高达23.9％，呈现普涨格局；在中美贸易摩擦等事件的影响下，二季度下跌3.6％，8月中旬A股再度拉升，但普涨格局不再，个股走势开始分化。2019年年初至今，上证综指、深证成指、创业板指涨跌幅分别为18.51％、33.58％、33.76％。截至9月25日收盘，A股流通市值达55.6万亿。非银板块尤其是券商子板块表现强劲，从年初看，沪指上涨18.51％。非银金融行业指数上涨41.34％，涨幅在申万28个子行业中排第五。券商（申万）指数上涨35.69％。