【国君非银团队】投资带来业绩高增，人力驱动模式待变——上市保险公司2019年中报综述

受益于投资端表现和税收政策优惠，上市险企整体业绩表现良好：1）归母净利润增速：中国人寿（128.9%）>中国太保（96.1%）>新华保险（81.8%）>中国平安（68.1%）>中国人保（39.1%）>中国太平（29.5%）；2）归母净资产增速：新华保险（16.8%）=中国太平（16.8%）>中国人寿（15.6%）>中国人保（12.5%）>中国平安（11.8%）>中国太保（8.7%）；3）内含价值增速：中国太平（11.9%）>中国人寿（11.5%）。>中国平安（11.0%）>新华保险（10.5%）>中国太保（8.6%）

承保端：寿险新单保费增速承压，产险业务依靠非车险业务拉动增长。1）寿险业务：新单保费增速分化，国寿新华领先同业：中国人寿（2.0%）>新华保险（0.9%）>中国平安（-5.2%）>中国太保（-10.1%），总保费受续期保费拉动实现正增长；业务品质方面，行业整体退保率有所降低。2）产险业务：太保产险和人保产险的总保费增速超过两位数：中国人保（15.1%）>太保产险（12.5%）>平安产险（9.7%），三家公司的非车险增速均远高于车险增速；除太保综合成本率下降之外，其余财险公司的综合成本率均相对上升，平安产险和中国财险分别为96.6%（+0.8%）和97.6%（-1.7%）。

投资端：投资资产规模增加，权益市场回暖推动总投资收益率回升。五家上市险企的投资资产规模较年初增速情况为：新华保险（10.5%）>中国太保（10.0%）> 中国人寿（6.5%）>中国平安（5.8%）>中国人保（1.6%）；和2018年上半年同期相比，总投资收益率情况为：中国人寿（5.77%/+1.99%）>中国平安（5.5%/+1.5%）>中国人保（5.4%/+0.3%）>中国太保（4.8%/+0.3%）>中国太平（4.7%/+0.3%）=新华保险（4.7%/-0.1%）；净投资收益率情况为：中国人保（5.1%/-0.3%）>新华保险（5.0%/与2018年上半年持平）>中国人寿（4.66%/与2018年上半年持平）>中国太保（4.6%/-0.1%）>中国平安（4.5%/+0.3%）。

投资建议：负债端能有效提升人均产能的寿险公司，以及非车险业务创新能力突出的产险公司有望竞争力边际提升。维持行业“增持”评级，建议增持中国平安/中国太保/中国人寿/新华保险。

风险提示： 利率持续下行；代理人人均产能提升不达预期；股市大幅下跌 1、上市保险公司2019年中报关键业绩综述 1.1受益A股市场回暖与所得税政策改变，上半年净利润整体高速增长 2019年上半年，受益于A股市场回暖与所得税政策的调整，上市保险公司净利润实现高速增长。其中中国人寿、中国太保、新华保险和中国平安四家保险公司的归母净利润同比增速均超过60%：中国人寿（128.9%）>中国太保（96.1%）>新华保险（81.8%）>中国平安（68.1%）>中国财险（39.1%）>中国太平（29.5%）。若将所得税政策调整冲回的利润影响剔除，国寿、平安归母净利润增速相对领先：中国人寿（97.6%）>中国平安（50.1%）>新华保险（48.5%）>中国太保（36.9%）>中国财险（4.1%）>中国太平（-9.9%）。

各公司基于会计假设的变更，对公司的准备金计提进行调整。其中，中国太保和中国人寿增加了准备金的计提，分别减少了38.16亿元和20.77亿元净利润，其余上市公司减少准备金计提，部分利润得以释放。根据归母净利润数测算，上市险企会计调整准备金对净利润影响的金额和比例分别为：中国平安（增加20.77亿元，+2.12%），新华保险（增加7.07亿元，+6.7%），中国人寿（减少21.33亿元，-5.67%），中国太保(减少38.16亿元，-23.58%)。

1.2归母净资产整体维持高速增长，新华与太平领跑同业

2019年上半年，得益于上半年净利润的迅猛增长，上市保险公司归母净资产整体维持高增速。其中，太平与新华以16.8%的增速领跑同业（较2018年年末）：新华保险（16.8%）=中国太平（16.8%）>中国人寿（15.6%）>中国人保（12.5%）>中国平安（11.8%）>中国太保（8.7%）。

2、负债端：寿险新单保费承压，产险维持稳定增长

2.1寿险业务：新单保费增速出现分化

2.1.1.保费收入：作业增长模式需要转型，新单增速承压