2019-08-23 06:35 来源:融100 编辑:融仔
便宜不一定好:论高费率共同基金的优越表现 文献来源: Sheng J , Simutin M ,Zhang T . Cheaper is Not Better: On the Superior Performance of High-Fee MutualFunds[J]. Social Science Electronic Publishing, 2017. 推荐原
便宜不一定好:论高费率共同基金的优越表现
文献来源:Sheng J , Simutin M ,Zhang T . Cheaper is Not Better: On the Superior Performance of High-Fee MutualFunds[J]. Social Science Electronic Publishing, 2017.
推荐原因:主动管理的股票型共同基金的管理费率与未来业绩存在良好的负相关性,这一观点被机构投资者和散户投资者广泛认可。然而我们研究发现,这种关系是由于没有根据盈利能力和投资因素调整造成的。高费率基金表现出对低营业利润率和高投资率的股票的强烈偏好,这一特点与低预期回报有关。在控制了盈利能力和投资因素的风险后,高费率基金的表现明显优于低费率基金,并且在扣费后同样表现出色。研究结论对资产配置决策具有重要意义,并支持了优秀的管理者通过收取高额费用来获取租金的理论预测。
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引言
截至2015年底,美国国内股票共同基金管理着超过6万亿美元的资产。这些基金仍然是家庭的主要投资工具,美国有超过9000万人持有他们的股份。基金平均收取超过1%的费用,每年投资者在基金费用上花费数百亿美元,这被视作对基金经理创造价值能力的补偿。经济学原理和理论模型表明,基金的收费应与其为投资者创造的价值相称(e.g., Berk and Green,2004)。与理论相反,实证研究未能发现基金费率与费前总业绩之间的正相关关系。文献得出的结论是,扣除费用后,高费率基金的投资者比低费率基金的投资者获得更差的因子调整回报。
费用与业绩之间的负关系是共同基金研究中的一个重要难题。如果基金经理抽取的经济租金高于他们增加的价值,为什么高费率基金还会继续存在?投资者回避这些基金合理吗?还是高费率基金表现的价值被误估了?本文通过Fama和French的五因子模型(2015)来解决这些问题。
研究主要包含了以下几个方面:
1. 高费率基金与低费率基金在不同模型下费率与业绩的关系;
2. 五因子模型导致新的费用-业绩关系的原因:不同费率基金投资于不同类型股票;
3. 五因子模型下的Alpha与基金生存的关系;
4. 为什么费率与投资组合中股票的类型有关:天真的投资者假说、估值成本假说。
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数据
本文通过使用MFLINKS表格(Wermers, 2000)将CRSP 无幸存者偏差美国共同基金数据库和ThomsonReuters 共同基金持股数据库连接起来,从而获得共同基金数据。根据文献,运用了多个筛选来形成本文的样本(e.g., Kacperczyk, Sialm, and Zheng, 2008)。本文通过搜索基金名称、指数基金指标、和Lipper目标名称来删除被动指数基金。然后基于CRSP分类代码将本文的样本限制在美国国内股票基金。本文剔除那些持有股票占资产的比例低于70%或者超过130%的基金。还要求单只基金至少持有10只股票,并且以2014年的价格计算实际资产至少为1500万美元,大约等价于以1980年的价格计算的500万美元。为了估计每一只基金的业绩表现,需要至少5年的基金收益历史。最终的样本包括2463只基金,时间跨度为1980年至2014年。如果采用至少3年的数据,样本则包括2821只基金,最终得到的结论仍然相似。
如果一只基金中存在多个股票类别,本文就会汇总不同类别的股票的信息。基金层面的回报和费用比率是不同类别数据的规模加权平均。如果规模数据缺失,本文采用最早的股票类别的回报和费用比率。基金规模是所有股票类别的总和。本文定义基金年限为其中最早的股票类别的年限。
为了衡量投资者的成熟度,本文使用基金分销渠道来判断基金是零售基金还是机构基金。基于Sun(2014),如果基金的12B-1费用高于25个基点,或者基金收取前端或后端费用,本文将这样一个股票类别归类为经纪销售(而不是直接销售)。基金费用的数据从CRSP数据库中获取。如果基金75%以上的资产用于持有经纪销售股票,将这样一个基金归类为经纪销售。如果股票类别的名称包含以inst开头的单词,或者它属于类别Y或I,就将该股票类别标记为机构类别。如果基金一半以上的资产属于机构股票类别,将该基金标记为机构基金。最后,确定属于同一基金家族的基金,然后计算关联基金的资产总和作为基金规模规模。下图中的面板A报告了基金层面的汇总统计。这些基金的平均成立年限为13.7年,平均收取1.23%的费用,并且平均每年资产周转1.02次。
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