中信建投策略：市场下行无忧 受益政策支持

文 | 张玉龙 罗永峰 臧赢舜 甘洋科 姜一晨

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一、引言：

关注紧平衡下的政策积极变量

上周末重组新规落地，创业板被允许科技企业借壳上市，但除了部分壳公司受到消息出现一定反映外，创业板整体表现并不好。上周整体来看，农林牧渔是最强板块，特别是猪股延续了国庆节前的强势，并带动相关的鸡、疫苗、肉制品股票的上涨。本轮猪股领涨的核心原因在于科技股9月疯狂之后，在消费性价比下降背景下，市场在寻找的另一个弱市下的确定性。除此以外，银行、地产、轻工作为业绩稳定、相对性价比较为具有优势的行业，也成为了市场的支撑。

（一）生产边际改善，Q4经济保持韧性

我们坚持关于Q3企业盈利阶段性低点的判断。从10月份的数据来看，发电耗煤量同比增速延续9月的向好趋势，生产继续边际改善。当前中美关系短期处于缓和阶段、汽车销量降幅持续收窄、基建增速逐步提升、地产影响减弱、减税降费落实稳制造业投资，这些制约因素均处于边际改善过程，因此我们对于四季度经济保持韧性持乐观态度。但短期需关注猪价涨幅扩大推升的通胀压力，CPI-PPI剪刀差制约企业盈利，利率上行将压制市场估值。

（二）公募基金Q3加仓中小创

主动型基金三季报显示，三季度中小创板块的基金仓位提升明显，前期主板和中小创板块仓位分化过程被打破，二者再次向均衡位置回归。在Q3全A企业盈利大概率下滑的情况下，创业板三季报业绩预告持续改善，目前披露的情况也进一步得到了印证。后续中小创板块有望持续获得基金加仓，板块风格切换伴随新一轮科技周期逐步实现。

（三）美联储继续降息概率极大

下周FOMC会议将召开，尽管美联储内部意见分歧较大，市场预期则预期有九成概率会降息。截至2019年10月26日，美Fed Watch显示的隐含降息概率高达93.5％。市场更为关注的是FOMC会议后的声明，目前预期大概率是延续此前的措辞，同时表态“依据经济情况调整”。但如果鲍威尔表态偏鹰，则美债、美股和黄金都会迎来深度调整。

（四）资金面维持紧平衡

资金面紧平衡，企业债收益率快速上行。上周央行公开市场操作净投放5600亿元，其中逆回购总投放5900亿，逆回购到期300亿元。展望下周，一共有5900亿逆回购到期，由于资金跨月影响，预计短端资金利率会先升后降。但在货币政策保持定力与通胀预期升温的影响下，资金面整体维持紧平衡的局面没有改变。

（五）集中解禁考验市场

自2016年以来实际减持金额逐步增加，未来三个月大规模解禁对市场形成考验。按2019年10月25日收盘价计算，2019年10-12月解禁金额分别为2891亿、2816亿和3098亿，仅次于今年1月和4月的解禁水平。从板块分布看，主板和创业板解禁金额在未来三个月处于下降趋势，市场解禁金额增加主要是由于中小版解禁金额快速上升导致。截至2019年10月25日，上市公司已减持金额为2519亿，处于2016年以来的最高水平。

（六）区块链有望提升科技股偏好

区块链被提到政治局学习讨论的高度，从长线投资的角度值得跟踪与学习，但短期实质性内容有限，我们认为关注的重点可以放在与区块链公司有合作性质的往来公司上。之前市场传言央行数字货币将在11月推出，而结合政治局会议讨论来看，这样的可能性极大，对于银行IT升级而言就影响重大了。对于市场而言，在经济短期下行确定，流动性承压的情况下，市场的风险偏好有望因此上升，而以区块链和数字货币为代表的金融科技板块将成为造好科技股的主力之一。