转债周报：四季度或受估值因素掣肘

　　市场回顾：

　　三季报预告结束，市场缩量调整：上周A股预告发布结束，同时9月份重要经济数据陆续发布，A股呈现连续调整，结构上逐步偏向低估值的金融股、传媒股。三大股指上周均下跌，全周上证综指下跌1.19%收于2938点，指周跌0.67%，周跌1.09%。板块方面，28个板块多数下跌，其中仅传媒、医药生物、三个板块首涨，而有色、电气设备、国防军工跌幅较大。

　　上周转债跟随股市小幅调整，中证转债指数全周下跌0.2%，我们计算的转债平价指数下跌0.81%，平价[70,80)、[80,90)、[90,100)、[100,110)的转债平均溢价率分别变动-2.12%、+0.46%、+0.68%、-0.99%。

　　估值一览

　　图3:转债估值(截止日为2019/10/18)

　　条款进度

　　图4:转债条款进度(截止日为2019/10/18)

　　转债策略：四季度或受估值因素掣肘

　　在《2019年四季度转债：弱进攻，三条思路把握结构性行情》中，我们指出：今年大类资产的轮动关系依然符合经验规律，即宽信用周期中，大类资产的比价关系是权益资产优于固定收益资产。展望第四季度，预计双宽格局将继续呈现，股的赔率依然比债好，但转债因为估值因素，短期内难以看到趋势性机会，转债需要精细择券，把握结构性机会。

　　估值角度，三季度转债呈现明显的拉估值现象，部分个券的平价并未明显变化，但价格却明显上涨。目前的转债估值已经滑出了价值区间，将对四季度的转债行情形成掣肘。从价格水平来看，全市场转债的算术平均价格和算术平均平价分别约为112元和92元，处于39%和35%分位值，与二季度末相比，平均平价基本没有变化，但平均价格有所上涨。

　　目前，转股价值位于[90,100)、[100,110)、[110,120)的转债的转股溢价率分别处于59%、56%和54%历史分位值，相比二季度末明显上行。转股价值位于(0,70)、(0,80)、(0,90)的转债的到期收益率分别处于63%、61%和62%历史分位值，相比二季度末明显下行。的隐含波动率24%，处于历史的48%分位值，虽没有上穿实际波动率(卖出信号)，但与长期实际波动率的差值已经上升至-15%左右，滑出了买入区间(-20%以下是安全的买入区间)。

　　因此，四季度转债整体的操作思路建议为弱进攻，以稳健为主。具体的择券思路有三条：其中思路一和思路二均属于自上而下的思路，思路三属于自下而上的思路。

　　思路一：先选取业绩正增，但估值不贵的行业(正股)，这种行业(正股)的估值可能还未完全反应业绩增长，后续存在上涨动力。然后结合转债价格和溢价率，只选取转债价格低于115元，同时溢价率不高的标的。建议重点关注的海环转债、博世转债、三峡EB，非银的敖东转债，交运的招路转债。

　　思路二：先选取业绩负增，但估值便宜，且基本面有边际好转或反转预期。这种行业(正股)的拐点时间可能不好判断，但估值已经相对便宜，为博弈提供了安全边际。然后结合转债价格和溢价率，只选取转债价格低于115元，同时溢价率不高的标的。建议关注新泉转债、文灿转债、翔鹭转债、明泰转债。