中国央行“缩表”系误读 无关流动性松紧

　　根据2019年7月份当局资产负债表，当月央行资产负债表环比减少5642.41亿元，方向上由扩转缩。一时间，市场上出现了关于中国央行“缩表”、流动性收紧等评论。这种声音在2017年4月时也一度甚嚣尘上，当时正值美联储官员密集对后续的缩表可能性和时点进行前瞻指引。

　　但事实上，此缩表非彼缩表。美联储的缩表特指停止对到期的国债等进行再投资，而中国的情况更为复杂——缩表与否不直接与流动性松紧相关，有时缩表反而是宽松，例如降准释放基础货币用于偿还MLF(中期借贷便利，体现为资产端的“对其他存款性公司债权”一项)，导致基础货币消失、缩表。

　　事实上，维持货币政策不松不紧是央行今年的一贯立场。但值得一提的是，如果上述评论当真认为扩表就是流动性宽松，那么最新公布的8月数据已经显示，8月中国央行再度扩表。

　　7月央行缘何“缩表”

　　7月当月，央行资产负债表环比减少5642.41亿元，主要为(资产端)国外资产中的外汇一项、其他资产减少，(负债端)储备货币下降。

　　变动较大的项目包括(资产端)对其他存款性公司债权增加1251.32亿元，其他资产减少7252.36亿元；(负债端)其他存款性公司在央行存款减少11556.80亿元，政府存款增加6071.81亿元。

　　具体分析来看，就资产端而言，外汇一项的下降主要是指外汇占款下降(被动缩表)。2019年7月，外汇占款为212448.12亿元，环比减少7.08亿元，外汇占款自2018年8月开始下降，6月降幅在2019年上半年最大，而7月较6月明显收窄。外汇占款的下降的确是“缩表”，2013年以前，央行外汇占款是储备货币(或基础货币)增长的主要来源，但这种货币派生方式自2014年起发生了变化，由于当时资本账户流出超过经常账户顺差，央行的国外资产开始下降。但是作为应对，央行增加了对商业的借贷以扩充资产负债表，这体现为，央行对其他存款性公司债权的增加，包括逆、常备借贷便利(SLF)、中期借贷便利(MLF)和抵押补充贷款(PSL)等公开市场操作。

　　此外，从央行对其他存款性公司债券一项来看，今年7月，该项为103111.63亿元，环比增加1251.32亿元，显示央行对银行体系释放了流动性。但增幅较6月(1854亿元)环比小幅下降，主要因为7月公开市场操作是净回笼的，但是对其他存款性债权是增加的，说明央行采取了其他的补充流动性的方式(比如再贷款、再贴现)。

　　从负债端来看，7月影响比较大的主要有储备货币和政府存款。具体来看，其他存款性公司存款大幅下降，促进储备货币环比大幅度下降。其他存款性公司存款，是商业银行等存款机构存放在央行的。针对7月环比大幅减少，这可能是受到降准的影响，5月15日、6月17日、7月15日央行分三次下调服务县域的农商行人民币至8%，银行缴纳的超额准备金下降，多家机构推断这是导致其他存款性公司存款环比下降的一大原因。但这一导致“缩表”的原因实则是释放流动性的。

　　此外，负债端的政府存款季节性回升，这主要是财政收支顺差助力。7月政府存款为41754.33亿元，比上月增加6071.81亿元。但事实上，这一看似扩表的现象并非宽松。一般而言，积极的财政投放会导致央行负债端财政存款减少，这虽体现为“缩表”，但实则是释放流动性，央行有时停止公开市场操作的原因，也可能是因为财政宽松。

　　缩表与否无关流动性松紧

　　第一财经记者梳理最新的央行资产负债表后发现，到了8月，表面上的“缩表”再次变成了扩表。从资产端来看，外汇占款仍然环比下降，但扩表的主要贡献因素为，对其他存款性公司债权环比增加1660.04亿元，且增幅较7月时扩大，其他资产这一项由环比下降转为环比上升，增加618.89亿元。