天风证券：爱尔眼科买入评级

　　眼科龙头稳健成长，规模进一步提升

　　公司发布2019年半年报，2019年上半年公司实现营收47.49亿元，同比增长25.64%；实现归母6.95亿元，同比增长36.53%；扣非后归母净利润6.95亿元，同比增长31.93%。2019年上半年，公司实现经营活动现金流净额为9.97亿元，同比增长28.14%，整体表现优秀。2019年Q2单季度公司实现收入25.04亿元，同比增长23.18%、环比增长11.58%；实现归母净利润3.97亿元，同比增长35.56%、环比增长32.83%。作为全国眼科医疗服务龙头，公司借助“分级连锁”的发展模式，医院网络不断下沉，布局深度与广度兼具，综合竞争力增强，品牌效应愈加明显。报告期内公司销售毛与销售净分别为47.14%、15.39%，较去年同期分别下滑0.52个pp、0.91个pp；报告期内公司销售费用率、管理费用率、财务费用率分别为10.25%、13.79%、0.7%，其中销售费用率与管理费用率分别同比下滑1.97个pp、0.39个pp，品牌效应进一步凸显，公司费用管控能力更加完善。

　　“量价齐升”趋势明显，国家战略助力业务增长

　　2019年上半年公司门诊量达到316.43万人次，同比增长15.31%；手术量29.96万例，同比增长7.02%；门诊量与手术均实现稳定增长。分项目来看，上半年公司屈光手术实现收入17.79亿元，同比增长21.44%；白内障手术实现8.47亿元，同比增长10.92%，视光服务实现收入8.38亿元，同比增长30.98%；眼前段与眼后段手术分别实现收入5.11亿元、3.28亿元，分别同比增长18.35%与19.2%，2019年上半年公司各项业务均实现了快速的增长，其中视光业务实现了加快增长，主要系视光技术和产品的不断创新升级以及国家近视防控战略的部署实施。同时欧洲巴伐利亚眼科中心亦贡献了部分。报告期内，公司在手术量提升的同时，全飞秒、ICL、高端晶体占比等均有所提升，“量价齐升”的逻辑持续加强。但高端手术的成本更大，报告期内公司屈光手术、白内障手术、以及眼前段手术毛利率有所提升，分别为56.14%、39.35%、40.15%，视光服务及眼后段手术毛利率有所下降，分别为53.06%、35.96%。

　　人才、平台等优势不断加强，全面推进国际化战略

　　非公立医疗服务机构在长期发展的过程中需要依靠品牌与人才吸引来助力发展。公司作为国内医疗眼科服务龙头，品牌价值高，拥有较为完善的人才激励机制。报告期内，公司创新人才培养方式，全面推进实施“光子计划”、“博才计划”等眼科高层次人才培养项目，设立爱尔管理学院培养眼科高端管理人才，人才队伍建设进一步强化。科研方面，公司以“两院”、“六所”、“两站”为核心的科教研体系日趋完善，高水平科研成果不断涌现，平台优势进一步彰显。目前公司拥有香港亚洲医疗、美国MING WANG眼科中心，欧洲ClínicaBaviera.S.A等海外领先的眼科机构，国际化战略持续推进，全球眼科医疗服务中心已经形成。

　　估值与评级

　　作为全国眼科龙头，公司规模效应逐渐显现，营业规模与业绩有望保持稳步提升，预计2019-2021年净利润分别为13.42/17.68/23.33亿元，对应EPS为0.43/0.57/0.75元/股，维持“买入”评级。

　　风险提示：政策风险，人才流失风险，市场竞争风险，海外市场发展不及预期风险，经营管理风险等。