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央行到底有没有必要降息?

2019-09-29 19:25 来源:融100 编辑:融仔

核心提示

《中国经济周刊》首席评论员 钮文新 《中国经济周刊》首席摄影记者 肖翊 | 摄 9月17日,2650亿元中期借贷便利(MLF)和800亿逆回购到期,央行是否续作一年期MLF? 续作数量多大? 是

《中国经济周刊》首席评论员 钮文新

央行到底有没有必要降息?

《中国经济周刊》首席摄影记者 肖翊 | 摄

9月17日,2650亿元中期借贷便利(MLF)和800亿逆回购到期,央行是否续作一年期MLF?续作数量多大?是否在续作过程中降低MLF利率以引导贷款报价利率(LPR)下降?这是所有市场投资者热切关注的问题。

而此前,相当多的金融机构都以不同形式表达意愿或判断,认为央行有必要调降MLF利率,而且很可能调降MLF利率,以致市场预期极其强烈。但操作情况是:央行只续作了2000亿元MLF,未对冲数量达1450亿元;同时,MLF利率维系3.3%没变。市场反映强烈,当日股市、债市都出现剧烈波动。

到底有没有必要“降息”?就笔者个人的观点,现在中国央行向市场中更多注入基础货币(QE),远比降息来得更加重要。原因是:中国M2中“含糖量”过低。

我们说,M2中的“糖”是基础货币。因为当代货币都是依托国家信用背书的“信用本位货币”,而基础货币是国家信用的体现,是溶液(M2)中的“溶质”,是糖水(M2)中的“糖”,是信用货币赖以存在的基础;谁是溶剂?货币乘数是溶剂。货币乘数是商业金融机构“依托基础货币(国家信用)创造出商业金融信用的倍数”,它是商业信用,是溶剂,是“溶糖之水”。金融人都知道这个公式:M2=基础货币×货币乘数。尽管这个公式中的“糖与水”相互关联,但毕竟M2是由“糖和水”共同构成,而货币政策的制订和实施,必须充分考虑二者的配比问题,否则会导致金融风险。

如图1当中的蓝线所示:美国基础货币在M2中占比降至11%的2008年,它发生了金融危机;之后,通过“QE+扭曲操作”向市场注入“长期基础货币”——提高M2“含糖量”,到2014年美联储“缩表”之前,M2“含糖量”高达36%;之后“缩表”,减少M2“含糖量”,直至“停止缩表”,并开始降息,美国M2“含糖量”依然高达23%。而且现在开始又在“小幅释放基础货币”,向M2中“加糖”。

图1:中美基础货币在M2中占比之比较

央行到底有没有必要降息?

图1当中的红线是中国的情况。我们看到,中国M2的“含糖量”从2012年初开始一路减少,从最高时的26%,下降到现在的16%。值得警惕的是,美国这一数值降至11%时发生金融危机。

换个角度看问题,M2=基础货币×货币乘数——这个公式告诉我们:在M2这杯“糖水”中,“糖分”越低、“水分”越高,“糖少水多”则M2“养分”不足。以此,我们可以解释“为什么中国‘单位GDP增长’所需M2越来越多”。这才是中国货币政策需要予以解决的关键问题。M2中的水是不是太多了?图2可以告诉我们真相。

图2:中美货币乘数比较

央行到底有没有必要降息?

图2中的蓝线显示:金融危机发生之前,美国货币乘数——M2中的“水分”越来越高,到达9.09倍发生金融危机;之后,美联储通过“零利率+QE+扭曲操作”向M2注入基础货币——加糖,结果是:货币乘数最低降到2.79倍;之后,“加息+缩表”,美国货币乘数开始提高,但到4.5倍“加息+缩表”停止,并开始“降息+扩表(QE)”操作。但图2红线显示:中国货币乘数一路高歌,已从2011年底的3.6倍提高到2019年中期的6.3倍左右。不仅屡创自身新高,而且远超美国。中国的货币地位、金融强度是否能够承受这样的“水分”?

我们坚决反对“大水漫灌”,但必须首先搞清“货币之水到底是什么”?中国绝大多数官员、学者均把M2当成“水”,这是可能存在误读。笔者认为:基础货币是“糖”,货币乘数是“水”,而M2应当是“糖水”。

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