友邦保险(1299.HK)：寿险楷模 中国内地渐成主力

　　评级：买入

　　2019年中期增速稳中有升，业务风险维持于低位

　　截至于2019年6月30日，税后营运盈利达到28.98亿美元(+12%)，其中中国内地的盈利增速最高，达到32%，而业务占比第一的香港地区，其增速是8.0%。同时，内含价值达到597亿美元(+14.9%)，内含价值营运回报率为17.3%(+30个基点)。集团股本及风险敞口维持于低位，如两者分别下降50个基点，内含价值分别下降1.4%以及0.7%。

　　中国内地和香港地区乃新业务增速

　　同期，新业务价值达到22.75亿美元(+20%)，其中代理人渠道贡献的新业务价值占比达到72%。其中，香港地区新业务价值达到9.45亿美元(+19%)，占比第一，为39.6%(+0.9个百分点)，同时中国内地新业务价值达到7.02亿美元(+34%)，占比第二，为29.38%(+2.38个百分点)：两者为业务增速的主要贡献。泰国业务占比第三，为9.0%(-0.9个百分点)，新业务价值为2.15亿美元(+5%)。

　　新单盈利能力于高位实现稳定提升

　　同期，新业务价值率达到65.6%(+6.1个百分点)。其中，中国内地业务受益于税收相关政策的调整，新业务价值率提升至93.2%(+2.2个百分点)，同时香港地区新业务价值率上升至68.0%(+5.7个百分点)，泰国的新业务价值率下滑至66.8%(-4.2个百分点)。

　　投资组合：型业务的股本占比高，其他业务固收为绝对主力

　　同期，保单持有人及的总投资资产达到1920亿美元(+12%)，固收类资产占比82.6%，股本债券占比12.5%。其中为分红业务而持有的固收类资产占比73.6%，股本证券占比24.0%，物业持有占比1.4%；为正常业务所持有的固收类资产占比88.0%，股本证券占比5.5%，物业占比微降至4.28%。

　　投资建议：维持，维持“买入”评级。

　　预计2019-2021年每股内含价值42.25/49.73/58.43，同比15%/17%/17%，当前股价对应PEV=1.9x//1.6x/1.4x。随着全球降息周期的到来，以及资产和负债管理暂行办法的推进，我们看好寿险企业未来的新单增速及估值提升。

　　风险提示：(1)中国内地的新业务推进受阻；(2)经济预期恶化