中国新华教育：高校行业迄今最大并购之一花落新华 维持买入评级

　　评级：买入

　　目标价：4.0 港元

　　事件

　　2019 年 7 月 12 日，发布，拟收购公司持有的昆明医科大学海源学院及昆明市卫生学校 60%举办者权益(下称目标学院)。

　　评论

　　收购总代价为 9.18 亿元，将分为两部分进行支付。①现金代价 6.12 亿元。②向苏先生配发 3.06 亿元股份(发行价 4 港元，预计发行 8710 万股，占发行后总股本 5.1%，相较上周五收盘价溢价 50%，彰显信心)。

　　目标公司 2018 年收入同增 20%，净利同增 51%，质地优异。目标公司 2018 年实现收入 3.12 亿，+20.3%YOY；除税后利润 1.24 亿，+51.0%YOY；利润率为 39.8%，同比提高 8.1pct，经营表现良好。据中国新华教育集团测算，目标公司 2019 年 EBITDA 约为 2.1 亿，对应 2019 年 EV/EBITDA 为 10.6 倍，标的质量优良，性价比高。

　　昆明医科大学海源学院——独立本科学院，办学质量高+学费弹性大+专升本计划+空余床位出租。于 2001 年 6 月经省教育厅批准创办，是云南省唯一一所医学类本科独立学院。学院现有临床医学、口腔学等 17 个本科专业， 2018-2019 学年在校生 1.2 万人，学费约为 1.7-2.5 万元/年，云南省学费为备案制，收费相对市场化。根据电话会议内容，2019 年普通本科招生计划为 2685 人，专升本计划名额为 1500 人。此外，由于学院现有床位数量空余较多，2019 年做出两项租赁安排，预计带来 4000-5000 万收入。

　　昆明市卫生学校——中等职业学校，2019 年学费明显提升+学额不受限制。始建于 1953 年，是一所历史悠久的老牌医护中专学校。学校开设护理、助产等八个专业，学制三年。学校与海源学院同在一个校区，形成互动办学，2018-2019 学年在校生 0.62 万人，学费约为 6000 元/年。根据中国新华教育电话会议内容，2019-2020 学年学费将提至 8000 元/年。

　　投资建议

　　高校及职教集团的扩张逻辑依然清晰，独立学院脱钩或持续推进，可选标的丰富。本次收购是公司业务首次延伸到长三角区域以外，有助于学校网络扩张及渗透率提升。不考虑本次交易，预计公司 FY19、20 归母 2.82/3.34 亿元，对应 PE 为 13/11x。目标价 4.0 港元，维持买入评级。

　　风险提示：送审稿最终版仍存不确定性，交易尚未完成，招生不及预期等