沽空与看多波司登 理由都不充分

【沽空与看多波司登 理由都不充分】6月24日，波司登(03998.HK)在香港市场暂停交易，停牌前大跌25%；盘中一度大跌逾28%，创上市以来最大跌幅，成交近1亿港元。

　　沽空的重大理由并无真材实料来佐证，反而是股价波动显示沽空机构更可能获利。但看多波司登同样还需要更多理由，缺乏成长性是其最大问题。

　　6月24日，波司登(03998.HK)在香港市场暂停交易，前大跌25%；盘中一度大跌逾28%，创上市以来最大跌幅，成交近1亿港元。

　　此前，沽空机构Bonitas Research发布沽空报告，称波司登在公开市场欺诈，夸大收入及盈利，不披露关联交易、以过高作价向未经申报内幕人士(insiders)收购项目等，直指股份价值是零。该机构指出，集团控股、主席兼首席执行官高德康和其“同谋”(conspirators)以多种手法盗取小股东利益。

　　而在遭遇做空前两个月，波司登卖空股数明显增加，6月21日卖空股数达到1140.8万股，沽空比例升至36.63%。

　　而在这一做空报告公布前，也有多家机构给予波司登买入评级，其中，指出，波司登行业龙头地位稳固，改革红利持续释放，在需求升级供给出清推动行业集中度稳步提升趋势下，波司登通过多年来积累的研发生产和品牌资源，以产品升级及供应链优化为抓手，大力推进品牌重塑有效把握年轻化消费升级趋势，有望持续实现基本面复苏。给予“买入”评级。

　　6月25日，波司登发布称，Bonitas可能在公司股票中拥有投资头寸，因此倘股份价格随其意见变动可能实现重大收益。此外，公司注意到该报告的个别作者选择保持匿名。因此，公司董事会强调，公司股东及潜在投资者在阅读该报告及其指控时应极为谨慎。同时，波司登否认该报告中对公司的所有指控。

　　沽空报告的客观性分析

　　沽空或看多，焦点在波司登的价值。沽空报告认为波司登价值归零；看多报告认为其一年内合理估值区间为2.57-2.78港元。这些均是一家之言，投资者需持谨慎态度，做出自己的独立判断。

　　从沽空报告来看，其主要的论据包括四个方面：一是波司登自2015年以来捏造了8.07亿元的，多报了174%。二是波司登人为地向未公开的内部人士进行多次收购，人为地多付了20亿元。三是以低廉的价格出售5600万元的实物资产。四是向持有波司登65%以上流通股的波司登内部人士支付了重大历史股息。

　　我仔细查阅了波司登历年来的公告，认为问题三应该是属于沽空报告的臆测，实际不成立。

　　问题四，从波司登历年股息支付情况看，并不存在着对个别股东支付股息，而是对所有股东进行了股息分配。波司登于2007年9月在联交所上市，向大股东以外的其他股东共募集股权资金净额为60.12亿港元，上市以后，共分息82.98亿港元，其中向大股东以外的其他股东支付股息约24.9亿港元。从股息支付来看，波司登不算特别优秀的公司，但是对于其他股东来说，也还可以接受。

　　问题一，捏造利润8.07亿元，则较难得出绝对结论，这是因为财务会计采用权责发生制，对于利润的计算本来就有一定的灵活空间。但是，我认为沽空报告中采用了如此绝对的巨大金额，是为了增加沽空报告对市场的短期影响。波司登的外部审计会计师事务所为毕马威，它在审计中对于重大的收入和利润差错应该是有足够的专业胜任能力的。从现金流角度来说，波司登的利润是真金白银的利润，不存在着重大问题。

　　这可以从波司登2015年年度报告到2018年年度报告(年度报告的截止日期为每年3月31日)的净利润现金含量得出判断：净利润现金含量=经营活动产生的现金流量净额/净利润，净利润现金含量的含义是：每1元钱的利润对应着实际收到的现金，用来判断净利润的成色。一般来说，这个指标应该高于1以上。波司登的净利润现金含量从2015年到2018年都远远高于1，分别是2.93、2.52、2.83和1.68。因此，波司登的净利润质量是不错的。