债牛短期受阻，信用债择优配置，低估值优势显

债牛短期受阻，信用债择优配置，低估值优势显现

——海通债券周报（姜超等）

摘 要

【利率债观察】债牛短期受阻，中期依旧向好：8月初，十年国开与十年国债收益率接近年内低点，10Y-1Y国债期限利差降至49BP、创年内新低。短期基本面不支持货币大幅宽松，因此短端利率难以大幅下行，再加上期限利差较窄、十年国开隐含税率位于年内低位，长端利率继续下行受到一定的制约。但展望未来2-3个月，我们依旧看好利率债走势，主要有以下几个理由。第一，下半年经济再度转弱，通胀整体平稳且年内高点将过。第二，政治局会议坚持房住不炒，明确指出“不将房地产作为短期刺激经济的手段”，再加上地产融资政策的收紧，这意味着下半年地产投融资增速将放缓，使得合意资产缺失，一定程度造成“资产荒”。第三，金融刚兑打破助推无风险利率下行。第四，债市供需格局有望改善，一方面下半年利率债供给压力不大，地方债供给同比明显减少；另一方面，美国重启宽松周期，全球再次步入低利率时代，外资有望继续增加对国内利率债的配置力度。

【信用债观察】地产融资继续收紧，信用债择优配置：1）19年7月以来地产融资持续收紧，继地产境内债审批放缓、信托规模受限、海外债融资收紧后，上周央行要求各类银行合理控制地产贷款投放。政治局会议首提“不将房地产作为短期刺激经济的手段”，意味着地产融资大概率维持偏紧态势。随着地产销售逐渐下行，下半年需警惕房企内外现金流双杀对地产债的冲击。2）信用债择优配置。房地产政策保持定力、中美贸易摩擦存在反复，经济下行压力、货币政策宽松等依旧支撑债市，下半年债牛行情有望重启，中高等级信用债收益率或将跟随利率债收益率下行，信用债可抓住机会，择优配置。

【可转债观察】低估值优势显现：7月转债指数缩量上涨，估值也出现小幅回升，低估值优势显现。短期来看，中美贸易摩擦仍是压制市场风险偏好的重要因素，但影响最大的时点可能已经过去，国内政策走向和企业盈利表现才是权益市场的核心影响因素，大幅下跌的空间或已不大。而对于转债来说，目前的债性估值处于低位，向下有较强支撑，近期表现也明显好于权益市场。建议关注配置机会，重点是成长、金融、可选消费等行业，同时密切跟踪个券中报的业绩情况。

债牛短期受阻，年内依旧向好——利率债周报

7月市场回顾：债市上涨，曲线牛平

7月债市窄幅波动，收益率曲线呈现牛平走势。7月初，隔夜回购利率刷新十年新低，受益于资金面极度宽松、海外债市上涨，利率债收益率纷纷下行。到了中旬和下旬，随着央行公开市场持续回笼，资金面边际收紧，经济数据继续回落，但消费表现亮眼，领先数据社融增速稳中有升，市场等待美联储议息会议结果，债市持续胶着。7月末，政治局会议基调和贸易冲突再起利好债市，长短端利率纷纷下行，长端表现更优，期限利差收窄。

具体来看，央行全月回笼资金4528亿元，R001和R007月均值分别上行60BP和12BP，DR001和DR007月均值分别上行60BP和9BP。1年期国债收于2.62%，较6月末下行2BP；10年期国债收于3.16%，较6月末下行7BP。1年期国开债收于2.67%，较6月末下行5BP；10年期国开债收于3.54%，较6月末下行8BP。此外，20年国开债收益率下行6BP，收于3.96%，20年国债收益率下行5BP至3.52%。

8月政策前瞻：地产保持定力，货币基调偏松