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价值投资,百年误解

2019-10-21 09:46 来源:融100 编辑:融仔

核心提示

1920年代,距今100年前的美国华尔街,一个犹太籍美国人正在悄悄地不停买入一家石油管道公司的股票。 当时,这家公司的市值约280万美元。当买到5%的股份后,他联合一名律师,发动

1920年代,距今100年前的美国华尔街,一个犹太籍美国人正在悄悄地不停买入一家石油管道公司的股票。

当时,这家公司的市值约280万美元。当买到5%的股份后,他联合一名律师,发动了占38%股份的小股东一起发难,要求把公司持有的360万美元铁路债券兑现分红。消息一出,投资者跟风买入,股价大涨。犹太人大赚一笔,从此成名。

他就是日后的价值投资鼻祖、巴菲特的老师:格雷厄姆。

价值投资,百年误解

1968年“格雷厄姆价值投资小组”合影(左一为巴菲特,前排正中为格雷厄姆,前排右二为芒格)

以今天的标准看,格雷厄姆的成名之战,更像对冲基金的操作,行走于内幕交易、控制权争夺和价格操纵的混合地带,与一般理解的价值投资相去甚远。

格雷厄姆敢于下注的原因在于,他发现了公司持有常人不知的铁路债券。光这些债券的价值就是公司市值的1.3倍。格雷厄姆在华尔街的第一个工作正是销售债券。他比谁都清楚,这笔债券的价值远高于公司市值,成了公司内在价值的“锚”。

10年后,格雷厄姆出版了畅销至今的著作《证券分析》。这本书的中文版都有6版之多。书中详细阐述了如何用数学公式计算“内在价值”。在所有的投资经典书籍中,《证券分析》的数学公式是最多的。至今为止,现金流贴现模型、股利贴现模型仍被券商、投行、学术研究频繁使用。

格雷厄姆的“内在价值”是可以计算的。他是把投资变成科学的第一人。

很多人认为的价值投资,早已脱离了数量和分析的语境。没了的是对内在价值的计算,多了的是对价值的感觉。买茅台的原因,是弟兄们老喝;没买茅台的原因,是兄弟们喝多了。有多少买茅台的人计算过茅台股价内涵,又有多少人知道茅台的储量、产量和利润。

所以,买茅台≠价值投资。一个格雷厄姆式的价值投资者,首先要符合“严谨”这一点。

投机

以严谨著称的是德国人。在几乎和格雷厄姆同一时期,德国诞生了一位证券教父级的人物。他的名字叫安德烈·科斯托拉尼。安德烈出生于1906年,逝世于1999年,成长于一战,成熟于二战,在20世纪上半叶的战争和动荡中投资,屹立不倒。

就是这样一个严谨的德国人,他写的一本自传体书的名字,叫《大投机家》。老爷子的经典名言是:“有很多钱的人,能够投机,有很少钱的人,不可以投机,根本没有钱的人,必须投机”。

价值投资,百年误解

晚年科斯托拉尼在发表演讲

格雷厄姆认为,投资和投机的区别是投机依靠价格波动赚钱,而投资是要分析内在价值。二者只是赚钱的逻辑不同。投资谈不上名门正派,更谈不上道义正确,大家都是为了赚钱,投机也不能说是歪门邪道。说到底,二者都是在复杂市场下,对买卖规律的探究。投机面临的环境可能更难以预测,规律难以轻易寻觅,投机成功后的满足感更强。

所以,安德烈毫不讳言地自诩为“大投机家”,他骄傲地说,“我曾对各种有价证券、货币、原材料、现金和期货,在华尔街、巴黎、法兰克福、苏黎世、东京、伦敦、约翰内斯堡和上海,进行投机活动。”

清盘

巴菲特是价值投资者信仰的明灯。1969年,干了18年私募基金的巴菲特疲惫了,动摇了。他在给股东的信中说:

“我现在做的事,是我长大成人以后就一直在做的,整整18年了,消耗了我的所有时间和精力。今后的我要过一种新生活,除非我与现在做的事一刀两断,否则我适应不了今后的生活。”

价值投资,百年误解

私募基金经理时期的巴菲特

在心灵的苦闷背后,是1969年复杂的投资环境。巴菲特觉得投资环境越来越艰难,近20年来,通过老师格雷厄姆开创的定量分析能找到的机会越来越少。他甚至苦闷到怀疑是不是自己的脑子死板过时了,以至于手握资金却投不出去。巴菲特的业绩压力越来越大。

在压力中,巴菲特选择了另辟蹊径。坚定如巴菲特,在四十不惑的年纪,信仰开始动摇。做私募,并不是一个好生意。39岁的巴菲特有了新的“恋爱对象”——他特别欣赏控股公司的经营者。

于是,在1969年,巴菲特在纠结中把私募基金清盘,把资金还给投资人,只留下了伯克希尔·哈撒韦公司——每一次成功的交易,都开始于上次痛苦的清仓。清盘的本质原因并非是出于择时,而是为了新的人生方向——做上市公司的大股东。

疯投

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