中国光大绿色环保(1257.HK)：业绩符合预期 新获取项目以轻资产为主

　　评级：买入

　　目标价：6.94 港元

　　投资要点

　　2019年上半年符合预期： 2019年上半年公司收入同比增长35%至42.2 亿港元，其中生物质综合利用、危废及固废处置建造收入分别从 17.1 亿、 1.7 亿提高至 19.8 亿、2.54 亿港元，运营服务中生物质综合利用、危废及固废处置、环境修复、光伏发电及风电运营收入分别从 8.53 亿、2.22 亿、 0、1.33 亿到 12.78 亿、3.16 亿、2.16 亿和 1.07 亿港元。建造收入和运营收入占比分别从上年同期的 59%、39%变化至 53%、45%，运营收入占比进一步提高。

　　静待国家补贴政策的进一步落地，并开展更多热电联产项目：目前公司生物质综合利用项目中应收补贴金额约为 23 亿港元，其中在补贴目录部分的应收账款已经发放到 2019 年初，后续静待国家补贴政策的进一步落地。 与此同时，公司将原有的部分一体化项目和全部新项目都改造成热电联产，以缓解补贴的应收账款问题。

　　危废及固废处置项目储备丰富，新获取项目以轻资产项目为主：截止到 2019 年 6 月 30 日，公司生物质综合利用数量为 51 个，总设计装机容量为 1080mw，其中投运、在建和筹建项目分别为 532MW(24 个，占比 49%)、 294MW(12 个，27%)和 254MW(16 个，占比 30%)；危废及固废处置项目数量为 45 个，总处置能力为 184 万吨，其中投运、在建和筹建项目分别为 41 万吨(17 个，占比 22%，含收购)、11 万吨(5 个，占比 6%)， 132 万吨(23 个，占比 72%)。上半年新获取项目总投资额为 32.76 亿元， 其中危废和固废处置占比 91%，以轻资产项目为主。

　 我们的观点：我们预计公司 2019-2021 年收入分别为 92.97、116.36 和 147.95 亿港元，分别调低了 5.87%、4.9%和提高 5.6%，同比增长 32.8%、 25.2%和 27.2%、归母为 16.99、21.14 和 27.42 亿港元，分别调低了 0.12%、4.34%和提高 6.97%，以反映运营收入的更快增长。EPS 分别为 0.82、1.02 和 1.33 港元，维持“买入”评级，将目标价从 8.2 港元下调至 6.94 港元，以反应补贴拖欠对估值的影响。

　　风险提示：政府补贴政策变化；生物质电价变化；原材料价格大幅上涨。